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2017 年 5 月 11 日，星期四——鲁珀特·哈格里夫斯沃伦·巴菲特 （ 交易 、 投资组合 )约三分之一的股份，这令 ）宣布出售其在国际商业机器公司 ( IBM 许多巴菲特观察家感到震惊，并证明许多 IBM 怀疑者是对的。无论您对 IBM 及其缓慢的转型有何看法，看看巴菲特对该公司的看法在过去六年中如何演变是很有趣的。如果说有什么不同的话，那就是他的言论和行动为投资者提供了如何管理颠覆性头寸的宝贵教训。
让我们从头开始吧。 证明了这一立场： 巴菲特在 2011 年首次宣布了对 IBM 的立场。他在伯克希尔哈撒韦公司 (NYSE:BRK.A)(NYSE:BRK.B) 2011 年度股东信中
“我认为没有哪家大公司拥有更好的财务管理能力，这种技能大大增加了 IBM 股东所享有的收益。该公司明智地利用债务，几乎完全用现金进行增值收购，并积极回购自己的股票如今，IBM 拥有 11.6 亿股流通股，其中我们持有约 6390 万股或 5.5%，当然，公司未来五年的盈利情况对我们来说非常重要，除此之外，公司可能还会花费 50 美元。我们今天的测验是：在那段时期，像伯克希尔这样的长期股东应该欢呼什么？
我不会让你保持悬念。我们应该希望 IBM 的股价在这五年里一直低迷。
让我们算一下。例如，如果 IBM 在此期间的平均股价为 200 美元，则该公司将以 500 亿美元的价格收购 2.5 亿股股票。因此，将有 9.1 亿股流通股，我们将拥有该公司约 7% 的股份。相反，如果该股票在五年内平均售价为 300 美元，IBM 将仅收购 1.67 亿股股票。五年后，这将留下约 9.9 亿股流通股，我们将持有其中的 6.5%。
如果 IBM 在第五年赚取 200 亿美元，那么在股价较低的“令人失望”的情况下，我们在这些收益中所占的份额将比股价较高时高出整整 1 亿美元。在稍后的某个时刻，我们的股票价值可能会比“高价”回购场景高出 11/20 亿美元。
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最终，我们对 IBM 投资的成功将主要取决于其未来的收益。但一个重要的次要因素是公司可能会投入大量资金购买多少股票。如果回购将 IBM 流通股减少到 6390 万股，我将放弃我著名的节俭，并为伯克希尔的员工提供带薪假期。
2011年股票投资组合最大的变化是巴菲特向国际商业机器公司投资了110亿美元，此次收购使伯克希尔哈撒韦公司获得了这家科技巨头5.5%的股份·巴菲特说:“就像1988 年可口可乐和 2006 年铁路的情况一样，我迟到了 IBM 的聚会。”“50多年来，我一直在阅读该公司的年度报告，但直到去年三月的一个星期六，我的想法才得以具体化。正如梭罗所说，"重要的不是你看到了什么，而是你看到了什么'。”
然而，IBM 并没有在未来五年内通过回购向投资者返还 500 亿美元，而是放弃了盈利增长路线图，并减少了回购以获取更大的股息。管理层还决定投入更多资金进行补强收购，并且随着债务不断增加，随着营收继续恶化，管理层决定降低股东总体回报。
尽管如此，尽管 IBM 股价低迷，但随着他最初的论点被推翻，巴菲特仍然坚信自己做出了正确的决定。去年2月底，当CNBC被问及IBM股价下跌时，巴菲特回答道：
“你购买股票的价格并不意味着什么。真正重要的是公司在五到十年后的发展状况。我认为 IBM 会更值钱，但正如我所说，我可能是错的，但我们”我会接受这一点。”
据路透社报道，他接着表示伯克希尔正在考虑增持 IBM 股份：
伯克希尔哈撒韦公司董事长兼首席执行官沃伦·巴菲特周一表示，未来两年他更有可能购买而不是出售 IBM 股票......
巴菲特周末在内布拉斯加州奥马哈主持了伯克希尔哈撒韦公司第 51 届年度股东大会，他对有线电视网络 CNBC 表示：“我们在未来 12 或 24 个月内购买更多股票的可能性比出售股票的可能性大得多，但是随着时间的推移，我们将做出决定。”
一年了，似乎一切都变了。巴菲特没有增持该仓位，而是开始出售其持有的 IBM 股份。随着公司继续陷入困境，可能会有进一步的销售。
巴菲特上周在接受 CNBC 采访时谈到他出售该职位的决定时表示：
“我对 IBM 的估值与六年前开始买入时不同。我对它的估值有所下调。IBM 是一家大而强大的公司，但他们也有强大的竞争对手。”
过去六个月发生了什么变化？我们不知道，但可以肯定的是，有一件大事让世界上最有耐心的长期投资者巴菲特几乎在一夜之间突然改变了他对一家公司的整个论点。
这种突然的转变带来了令人担忧的影响。
附：内在商业价值 原文
查理和我通过伯克希尔每股内在商业价值的增长率来衡量我们的业绩。 如果我们的收益随着时间的推移超过了标准普尔 500 指数的表现，我们就赚到了薪水。如果没有，我们就会不惜一切代价得到过高的报酬。
我们无法确定内在价值。但我们确实有一个有用但相当低调的替代指标：每股账面价值。 这个标准对于大多数公司来说毫无意义。然而，在伯克希尔哈撒韦，账面价值非常粗略地追踪商业价值。这是因为伯克希尔的内在价值超过账面价值的金额每年并不会大幅波动，尽管在大多数年份都会增加。随着时间的推移，这种差异在绝对值上可能会变得越来越大，但随着商业 价值/账面价值 等式的分子和分母的增加，在百分比基础上保持相当稳定。
查理和我希望看到这两个领域都取得进展，但我们的主要重点是建立营业收入。随着时间的推移，我们目前拥有的企业的总收益应该会增加，我们也希望收购一些大型企业，这将给我们带来进一步的推动。 我们现在有八家子公司，如果它们是独立的公司，它们都将跻身《财富》500 强。这样就只剩下 492 名了。我的任务很明确，我正在四处寻找。
按照我们设定的账面价值 110% 的限价，回购明显增加了伯克希尔的每股内在价值 。我们购买的越多、越便宜，持续股东的收益就越大。因此，如果有机会，我们可能会以我们的价格限制或更低的价格积极回购股票。
如今，IBM 已发行股票 11.6 亿股，其中我们拥有约 6390 万股，即 5.5%。当然，公司未来五年的盈利情况对我们来说非常重要。除此之外，该公司在这些年可能会花费 500 亿美元左右来回购股票。我们今天的测验： 像伯克希尔这样的长期股东在此期间应该为什么欢呼？
我不会让你保持悬念。 我们应该希望 IBM 的股价在这五年里一直低迷。
让我们算一下。例如，如果 IBM 在此期间的平均股价为 200 美元，则该公司将以 500 亿美元的价格收购 2.5 亿股股票。因此，将有 9.1 亿股流通股，我们将拥有该公司约 7% 的股份。相反，如果该股票在五年内平均售价为 300 美元，IBM 将仅收购 1.67 亿股股票。五年后，这将留下约 9.9 亿股流通股，我们将持有其中的 6.5%。
例如，如果 IBM 在第五年赚取 200 亿美元，那么在股价较低的“令人失望”的情况下，我们在这些收益中所占的份额将比股价较高时高出整整 1 亿美元。在稍后的某个时刻，我们的股票价值可能比发生“高价”回购情况时多出 11⁄20 亿美元。
逻辑很简单：如果你将来打算成为股票的净买家，无论是直接用自己的钱还是间接地（通过你拥有一家正在回购股票的公司），当股票上涨时你就会受到伤害。当股市暴跌时，你会受益。然而，情绪往往使问题变得复杂：大多数人，包括那些未来将成为净买家的人，都会因看到股价上涨而感到安慰。这些股东就像一个通勤者，在汽油价格上涨后感到高兴，仅仅因为他的油箱里有一天的供应量。
查理和我并不指望让你们中的许多人接受我们的思维方式——我们已经观察了足够多的人类行为，知道这种行为是徒劳的——但我们确实希望你们了解我们的个人算计。这里有一个坦白： 在我早期，当市场上涨时，我也感到高兴。然后我读了本·格雷厄姆的《聪明的投资者》的第八章，这一章讲述了投资者应该如何看待股票价格的波动。我的眼里的鳞片立刻掉了下来，低价成了我的朋友。 拿起那本书是我一生中最幸运的时刻之一。
故事开关
沃伦·巴菲特周一在接受 CNBC 采访时表示，他在为其保险和投资集团购买 IBM 股票时可能犯了错误。但他不这么认为。
巴菲特因押注蓝色巨人而受到其他投资者和评论人士的强烈批评。尽管如此，巴菲特去年还是增持了伯克希尔在 IBM (IBM) 的股份，并于周一表示，他尚未出售该股票的任何股份。 在伯克希尔周六发布的年度报告中，伯克希尔在监管文件中表示，它没有出售该股票的计划。报告称：“我们预计 IBM 普通股投资的公允价值将恢复并最终超过我们的成本。”
巴菲特周一表示，他购买股票的价格“并不重要”。市场短期内有涨有跌。但巴菲特表示，IBM 股票的内在价值远高于该股目前的交易价格。巴菲特表示，重要的是该股票从现在起 10 年后的交易情况。因此，通过这个数学计算，直到甲骨文公司 95 岁生日之前，你将无法评估巴菲特对 IBM 的投资。
不过，尽管巴菲特希望观察者（很可能是他的投资者）保留判断力，但除了仅仅查看当前股价之外，还有一种方法可以评估投资。更好的是，这种替代方案借鉴了巴菲特自己的剧本。
巴菲特斥资超过 130 亿美元购买了 IBM 股份，占这家科技巨头股份的 8% 多一点。巴菲特表示，他认为股票市场投资就好像他是公司的所有者一样。因此，巴菲特认为自己（或者更准确地说，伯克希尔股东）有权获得 IBM 8% 的收益，尽管他实际上无法索要这笔钱。 IBM 去年盈利 132 亿美元。伯克希尔在其中的份额约为 11 亿美元。这将构成巴菲特整体投资 8% 的回报率。考虑到目前的利率水平和 股市的估值，这还不错。
如果你审视一下伯克希尔哈撒韦对 IBM 的投资随着时间的推移，情况看起来会更好。早在2011年，也就是巴菲特和伯克希尔成为IBM股东的第一年，该公司的利润就达到了159亿美元。当时，巴菲特向IBM投资了近109亿美元，伯克希尔哈撒韦公司获得了该公司5.5%的股份，这将带来8.75亿美元的收益，伯克希尔哈撒韦公司的回报率为8%。 2012年，伯克希尔又购买了价值8.3亿美元的IBM股票，使其对公司的所有权增加了0.5%。那一年，IBM 盈利 166 亿美元。因此，根据巴菲特的逻辑，这将使伯克希尔获得额外 8300 万美元的收益。基于这个思路，伯克希尔当年对IBM的投资获得了10%的回报。伯克希尔对 IBM 的所有权回报从此开始上升。去年，巴菲特将伯克希尔在IBM的股份增加了6.34亿美元，其在IBM收益中所占的份额增加了7900万美元，回报率为12%。
当然，如果 IBM 的股价持续下跌，这一切都无关紧要。自 2011 年以来，巴菲特对 IBM 的实际投资价值已减少了 26 亿美元。他最初持有的 IBM 股份产生了 7.25 亿美元的收益，低于五年前的 8.3 亿美元。这家科技公司担心其在云和人工智能方面的巨额投资无法弥补其庞大的计算机服务业务中损失的收入。
所以巴菲特对IBM的投资最终可能不会成功。但只要巴菲特似乎以越来越少的价格购买了越来越多的 IBM 收益，就很难说这项投资是一个错误。
最终结果
伯克希尔哈撒韦公司已经出售了其在 IBM 的绝大多数股份，事后看来，哪些假设和错误导致巴菲特在这项投资上误入歧途是相当清楚的。
挥舞白旗 沃伦·巴菲特对IBM （ IBM0.22% ） 。多年来，巴菲特一直将这家科技巨头视为他最好的想法之一，但上个季度，他几乎放弃了他在该公司的所有股份。他的控股公司 伯克希尔哈撒韦公司 ( BRK.A0.83% ) ( BRK.B0.81% ) 抛售了 94.5% 的 IBM 股票，只剩下 205 万股，相当于公司价值约 3 亿美元。伯克希尔在蓝色巨人中的持股一度突破 100 亿美元。
此举标志着巴菲特自 2011 年首次购买这家 IT 专家股票以来的冒险之旅的结束，这让他的追随者感到惊讶，因为他历来回避科技股。这位所谓的“奥马哈先知”因其执行盈利目标的历史而认可 IBM，并称其为价值游戏。然而，自从他在 2011 年底积累了大部分股份以来，IBM 的股价实际上已经下跌了 18%，而 标准普尔 500 指数 同期却上涨了一倍多，上涨了 116%。
这一糟糕的结果提醒我们，即使是最明智的投资者也可能会犯错误。以下是巴菲特对 IBM 做出的最重大的三件事。
1. 关注过去的成就
解释了他收购 IBM 的决定 巴菲特在 2011 年向CNBC ，称该公司的模式是每五年制定一份目标路线图，并不断地实现它们。巴菲特还赞扬了郭士纳和彭明盛等前任首席执行官。然而，在关注公司的业绩记录和过去的管理时，他似乎忽略了新任首席执行官吉尼·罗睿兰(Ginni Rometty)领导下即将发生的结构性变化，因为该公司正在争夺云服务领域的地位并放弃其遗留业务。
早在 2011 年，IBM 就将每股收益目标从 2010 年的 11.52 美元提高到了 2015 年的 20 美元。然而，这一目标很快就变成了一个沉重的负担，而不是指路明灯。这一承诺是彭明盛做出的，但 网页链接{任务交给了 2011 年被任命为首席执行官的罗睿兰}。在此期间，随着企业客户从传统 IT 解决方案（IBM 的强项）转向基于云的技术，IBM 的收入增长出现负增长。为了实现这一目标，罗睿兰积极回购股票、裁员并出售部门，但这还不够，而且这一策略损害了士气和公司业绩。 IBM 最终在 2014 年底放弃了 20 美元的目标，最终报告 2015 年每股收益仅为 14.92 美元。
这里的教训似乎是，过去的表现并不能决定未来，尤其是在科技这样快速变化的行业，以及当新首席执行官掌舵时。
2. 欢呼股票回购通常情况下，投资者不愿意看到自己的股票下跌，但巴菲特在 2012 年的股东信中颠覆了这种逻辑。他写道：“我们应该希望 IBM 的股价在这五年内持续低迷。”由于该公司热衷于股票回购。当然，较低的股价使股票回购更加有效，因为它们允许公司以相同的金额回购更多的股票。
然而，巴菲特似乎错误地关注目标而不是过程。股票回购很容易做到，而且往往是管理层缺乏想法的表现。 2015 年之前，罗睿兰积极回购股票，希望实现每股收益 20 美元的目标，但这 并没有提振基础业务。
2014年，IBM在回购上花费了超过120亿美元，一度该公司在回购和股息上的支出超过了其带来的自由现金流，并通过新债务弥补了差额。不过，研发支出持平。该公司输给了竞争对手，收入和利润下降。
巴菲特希望股价下跌，但这直接反映了IBM业绩和竞争地位的恶化。对于 IBM 和巴菲特来说，专注于股票回购是一个战略错误。
3. 偏离他的专业知识巴菲特长期以来拒绝投资科技公司，声称他不知道如何估值它们，而且由于行业的多变性，它们的未来很难预测。
1996年，在互联网繁荣时期，他在致股东的年度信中写道：“我们正在寻找那些我们相信在十年或二十年后几乎肯定拥有巨大竞争实力的业务。快速变化的行业环境可能会提供获得巨大胜利的机会，但这排除了我们寻求的确定性。” “快速变化的行业环境”似乎是他对 IBM 投资的失败原因。
从历史上看，巴菲特一直专注于相对简单、稳定的企业，如银行和保险公司、能源生产商以及 可口可乐 等消费品公司。 的投资 值得注意的是，伯克希尔加大了对苹果 ，同时抛售了IBM。由于对 iPhone 的依赖，苹果可能比大多数科技公司更容易建模，但该行业总是比巴菲特普遍青睐的市场角落更难以预测。对于他的追随者和投资者来说，这可能也是一个值得记住的教训。
后来的故事
巴菲特不失时机地舔舐伤口，在 2018 年 5 月接受 CNBC 采访时表示， 伯克希尔·哈撒韦公司又购买了 7500 万股苹果股票， 增加了其当时已经持有的 1.653 亿股苹果股票。
苹果首席执行官 蒂姆·库克 在当时向 CNBC 发表的一份声明中表示，该公司“很高兴沃伦和伯克希尔·哈撒韦公司成为主要投资者”。库克补充道：“就个人而言，我一直非常钦佩沃伦，并且一直感谢他的洞察力和建议。”
巴菲特对 CNBC 表示：“在我看来，苹果公司的产品非常有粘性，而且对用户来说非常有用。”
巴菲特还在 2017 年 2 月表示，他 对苹果的未来比 IBM 的未来更有把握。 五个月后，他说他对 IBM 失去了信心。 “当价格超过 180 美元时，我们实际上卖出了合理数量的股票，”他当时说道。大约一年后，他彻底离开了 IBM。
教训
不幸的是，这笔交易没有成功。然而，这是一次学习经历，也许为伯克希尔哈撒韦公司 (NYSE:BRK.A) (NYSE:BRK.B) 历史上最赚钱的投资之一奠定了基础：其目前在苹果公司 (NASDAQ:AAPL) 的地位）。
巴菲特和IBM
当巴菲特第一次收购 IBM 的股份时，他相信该公司将适应科技领域不断变化的环境，就像它迄今为止多次所做的那样。
股份披露后不久，巴菲特在 CNBC 上发表讲话时表示，该公司在寻找和留住客户方面所享有的优势让他“大吃一惊”。 “这是一家帮助 IT 部门更好地完成工作的公司，”他说。
他说，“对于大公司来说，更换审计师、更换律师事务所”，或者对于 IT 部门来说，放弃使用 IBM 都是一件大事。 “它有很多连续性。”
巴菲特还表示，该公司计划通过回购和股息向投资者返还大量现金，这是他投资案例的关键因素。他在 2011 年致投资者的年度信中解释道：
“最终，我们 IBM 投资的成功将主要取决于其未来收益。但一个重要的次要因素将是该公司可能会投入大量资金购买多少股票。”
巴菲特一直持有 IBM 直到 2017 年，但投资者从 2015 年开始对该职位表示疑虑。在 2015 年伯克希尔股东年会上，一位投资者询问巴菲特的得力助手 查理·芒格（ 交易、 投资组合）是否愿意试图说服巴菲特不要购买 IBM，因为该公司具有雪茄烟蒂式投资的所有特征，正是这些特征帮助巴菲特奠定了财富的基础。芒格表示，他并没有试图说服巴菲特放弃这个职位。他接着补充道：
“我认为 IBM 是一家非常有趣的公司。它完全主导了 Hollerith 机器，你知道，打孔卡计算。然后，当他们发明电子计算时，它在一段时间内主导了这一领域。当技术变革发生时，它很少出现这种情况。”人们像 IBM 当时那样成功地适应了……IBM 仍然是一家巨大的企业，我认为它仍然是一家非常令人钦佩的企业，而且我认为我们以合理的价格收购了它。”
不幸的是，IBM 在过去十年中一直在努力适应最新一轮的技术变革。巴菲特最终在 2017 年承认了这一事实，他表示：
“我对 IBM 的估值与六年前开始买入时不同。我对它的估值有所下调。IBM 是一家大而强大的公司，但他们也有强大的竞争对手。”
伯克希尔那一年抛售了其持有的 IBM 股份。正如我在上一篇文章中指出的那样，这项投资并不是一场彻底的灾难。我预计持有期总体回报率为 5%，包括股息。在 2011 年至 2017 年的六年里，伯克希尔如果将资金投资于固定收益，情况可能会更好。不过，至少回报是正的。
我们可以从巴菲特的IBM交易中吸取宝贵的教训。是的，这次投资被证明是一个错误。不过，我认为可以合理地说，在持有期间，巴菲特可能了解了很多科技行业、IBM的优势和劣势，更重要的是了解了同行的优势和劣势。这些信息可能有助于增强他购买苹果公司的信念。
巴菲特从错误中走出来，购买了一家他认为前景更加光明的企业。承认错误并继续前进为伯克希尔赚取了数百亿美元的利润。
